投資者看過來！細數(shù)投資阿里巴巴的兩大風險：支付寶丑聞的可復制性和有造假嫌疑的審計機構(gòu)
【IT時代周刊編者按】阿里巴巴終于提交了IPO招股書。但是“人紅是非多”的鐵律也被再次印證。由于阿里巴巴集團的大體量高估值，IPO中自然引發(fā)了投資者們的強烈關注。雖然業(yè)界鼓吹者有之，抨擊者也不少，但那也只不過是評論而已。對那些涉及到真金白銀的投資者而言，關于阿里巴巴的任何潛在風險都要有所顧忌，不然一個不留神，可能就血本無歸。《金融時報》就為我們詳解了投資阿里巴巴將要遭遇的潛在風險。對投資者和想要看懂阿里巴巴的人而言，或許會有一些警示作用。
中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)有一個奇怪的悖論——雖然它是中國經(jīng)濟中接受境外股權(quán)投資最多的領域，但外資企業(yè)對該領域并不持有一絲一毫的股份。
通過可變利益實體（VIE）這個奇怪的監(jiān)管漏洞，外資企業(yè)得以繞開中國政府禁止外資擁有境內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)資產(chǎn)的規(guī)定。它們已在騰訊（Tencent）、百度（Baidu）和阿里巴巴（Alibaba）等公司持有大量利益。電商集團阿里巴巴本周二向美國提交了首次公開發(fā)行（IPO）申請，其估值最高可能達2000億美元。
阿里巴巴股票的未來投資者應該明白，一旦與該公司的中國投資者發(fā)生爭議，他們的股票可能被中國法院判定無效，變得一文不值。阿里巴巴IPO可能融資約200億美元，成為自Facebook上市以來全球規(guī)模最大的IPO。
阿里巴巴聲勢浩大的IPO將成為中國企業(yè)赴美上市活動復蘇的高潮。此前兩年里，由于多家中國企業(yè)相繼曝出財務丑聞，中概股在美國遇冷。諷刺的是，最轟動的丑聞之一恰恰涉及到阿里巴巴，該公司被指控于2011年濫用VIE架構(gòu)將資產(chǎn)從公司剝離出去。
北京奧美金融（Ogilvy Financial）的尼古拉斯?曼加納羅（Nicholas Manganaro）表示，人的記憶是短暫的，“在大多數(shù)在美上市中國企業(yè)普遍遭到懷疑兩年后，（今年）阿里巴巴IPO就相當于漲潮，能把所有船只都抬高”。
投資者仍需有極大的勇氣。“人們時常會讀到一份（IPO）招股說明書，然后發(fā)問，‘等一下，我投資進去到底能擁有什么？’”他補充道，所有權(quán)問題“隱藏在人們眼皮底下”有好幾年了。
“中國監(jiān)管機構(gòu)一直故意視而不見，但令人擔心的是，如果他們一反常態(tài)怎么辦？如果這個問題被告到法院怎么辦？”
阿里巴巴一個便于利用的漏洞
自從2000年中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)第一次IPO以來，中國希望到境外上市的初創(chuàng)企業(yè)，一直通過設立VIE架構(gòu)的離岸公司，繞開外資所有權(quán)限制。這些公司主要把注冊地設在開曼群島（Cayman Islands），并利用一系列協(xié)議“模擬”取得中國企業(yè)的所有權(quán)。倘若被訴至法院，分析師懷疑這些協(xié)議是否真的具有法律執(zhí)行力。
“VIE架構(gòu)現(xiàn)在看來管用，但到你需要它真管用時，它就不管用了。許多投資者不敢再碰中國企業(yè)股票，就是存在這種擔憂，”北京大學會計學教授保羅?吉利斯（Paul Gillis）說。
駐北京會計師弗雷德里克?奧基維斯特（Fredrik Oqvist）表示，自1999年以來共有200多家中國企業(yè)在美上市，其中大約一半采用了VIE架構(gòu)。由于互聯(lián)網(wǎng)和教育行業(yè)的企業(yè)在外資持股方面受限制，采用VIE架構(gòu)的主要是這兩類企業(yè)。
眾達律師事務所（Jones Day）的卜嘉男（Gene Buttrill）表示，VIE的主要風險是，持有運營公司股份的個人可能卷走公司資產(chǎn)，并損害公司的良好聲譽。另一點擔憂是，中國政府可能認為VIE架構(gòu)非法，并“摧毀該結(jié)構(gòu)”。
【IT時代周刊批注】阿里巴巴采用的VIE架構(gòu)在國內(nèi)被稱為“協(xié)議控制”，指的是境外注冊的上市實體與境內(nèi)的業(yè)務運營實體相分離，境外的上市實體通過設在境內(nèi)的外商獨資企業(yè)以協(xié)議的方式控制境內(nèi)的業(yè)務實體。軟銀、雅虎持有阿里巴巴開曼公司股份，阿里巴巴開曼公司通過VIE結(jié)構(gòu)控制境內(nèi)阿里巴巴集團的權(quán)益。如果把阿里巴巴開曼公司變成空殼，權(quán)益轉(zhuǎn)回到境內(nèi)，不再向其輸送利益，軟銀、雅虎持有的股票就變成了空殼。
支付寶（Alipay）丑聞
一切事情都可能變得非常糟糕，而且在很多情況下這確實發(fā)生了。以阿里巴巴為例，該公司董事長馬云（Jack Ma）2011年將支付業(yè)務子公司支付寶轉(zhuǎn)移出VIE，轉(zhuǎn)入他本人控股的一家公司。在當時的VIE阿里巴巴集團（Alibaba Group）中，雅虎（Yahoo）持股40%，日本軟銀（SoftBank）持股34%。
雅虎的高管抱怨稱，他們對支付寶被轉(zhuǎn)移毫不知情，不過馬云則表示他已咨詢過阿里巴巴董事會——雅虎和軟銀在其中皆有席位。雅虎和軟銀對此予以否認。這三家公司后來達成了和解，約定倘若支付寶上市，將向阿里巴巴支付20億至60億美元。
吉利斯說，馬云善于利用VIE結(jié)構(gòu)的過往應給人們敲響警鐘。但阿里巴巴招股說明書簡要列出了旨在化解投資者擔憂的大膽計劃，包括讓外資控股的那一部分業(yè)務持有大部分阿里巴巴資產(chǎn)（牌照除外），并確保絕大部分收入直接由外資控股公司產(chǎn)生。
“馬云看來十分崇尚過去操持VIE架構(gòu)的那一套，”吉利斯說，“目前的VIE架構(gòu)設計得比過去更巧妙，將大部分業(yè)務置于全資子公司內(nèi)，VIE僅持有牌照和許可。”
VIE架構(gòu)在中國法律體系中一直屬于灰色地帶，而中國政府更樂于從另一個角度看問題。據(jù)多名律師稱，2012年中國商務部草擬了一份提議取締VIE架構(gòu)的備忘錄。但一名律師表示，該提議“最終胎死腹中”。
卜嘉男表示，審查實際上反而強化了VIE架構(gòu)。他說，美中兩國監(jiān)管機構(gòu)“過去兩年里分別重新審查了該架構(gòu)，結(jié)果是該架構(gòu)保留到了現(xiàn)在”。
被審查的審計機構(gòu)
VIE架構(gòu)不過是阿里巴巴潛在投資者必須考慮的風險之一。另一個風險牽涉到對阿里巴巴財務報表的審計。
去年，東南融通（Longtop Financial）和嘉漢林業(yè)（Sino Forest）等多家在美上市中國企業(yè)被控實施了財務欺詐。隨后，美國證交會（SEC）與中國金融監(jiān)管機構(gòu)，在獲取上市中國企業(yè)審計工作底稿的問題上陷入了一場外交對峙。
正如阿里巴巴在其招股說明書中所寫，這意味著，普華永道（PwC）對阿里巴巴賬目的審計結(jié)果，沒有經(jīng)過美國最高審計監(jiān)管機構(gòu)——上市公司會計監(jiān)管委員會（Public Company Accounting Oversight Board，PCAOB）的完全審查，因此，可能像所有其他在美上市中國企業(yè)一樣，被禁止在美國的股票交易所掛牌上市。
吉利斯說：“我們現(xiàn)在面臨的是，所有在美上市中國企業(yè)可能最終被踢出美國的交易所。”
“我們希望美中達成一項外交協(xié)議，因為歸根結(jié)底，這不僅僅是美國證交會與中國監(jiān)管機構(gòu)之間的事。此事牽涉到美中兩國努力厘清各自在世界上的位置。”
回報豐厚
不過，如果說風險可能大得嚇人的話，投資者在許多情況下也得到了豐厚的補償。中國版Craigslist——58同城（58.com）去年11月在美上市，如今其股價自上市以來幾乎上漲了一倍。
2001年5月，南非傳媒公司Naspers斥資3200萬美元，買入當時處于虧損狀態(tài)的騰訊46%的股份。13年之后，在香港上市的騰訊已成為亞洲最大科技企業(yè)之一，市值達到1140億美元。
據(jù)招股說明書披露的內(nèi)部估算，今年4月阿里巴巴對自身估值高達1210億美元，不過，IPO的最終估值可能受到內(nèi)部業(yè)績、以及市場與投資者對一場跨三大洲路演的反應的影響。
然而，這向外界傳達了明確的信息——關于風險與回報的權(quán)衡考量在很大程度上偏向了回報。
一名律師說：“這個情況太極端了，非此即彼。你沒法不投資這樣的公司。但如果哪個環(huán)節(jié)出了問題，你就血本無歸。”
【IT時代周刊編后】資本市場總是逐利的，縱使有高風險，帶來的除了血本無歸的失敗外，也可能是超額的回報。阿里巴巴雖然問題多多，但是龐大的體量和增長還是刺激著投資者的神經(jīng)。不過投資有風險，評估需謹慎。阿里現(xiàn)在披露的內(nèi)容還只是其發(fā)展中的一部分，更多的細節(jié)恐怕還會在不斷完善的招股書里找到答案。對投資者而言，獲取全面的知識以做出相對完善的評估和投資也是應有之義。【責任編輯/馮敏】
查爾斯?克洛弗，英國《金融時報》記者。
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- 小何滴滴打車現(xiàn)在也沒有之前那么火了，，補貼也少了。。
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- 小何今日頭條要把騰訊的地方各頻道給霸占了。。
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