蔚來汽車遭做空 戳破造車泡沫：蔚來小鵬理想誰先掉下船

中概股的噩夢又來了?

這次是中國的新造車勢力。美國當?shù)貢r間11月13日，香櫞研究公司(Citron Research)針對蔚來汽車，連續(xù)發(fā)布了做空的推文和報告，認為蔚來股價只值25美元，僅為當時股價53美元的一半，堪稱攔腰折斷。

曾發(fā)布150多份做空報告，把7家公司“干”退市的香櫞，這次出手直接引發(fā)三家新造車美股上市公司的股價崩盤。

13日美股，蔚來收跌近8%，盤后繼續(xù)再跌超2%，小鵬汽車收跌6.13%，盤后下挫3.19%，理想汽車收跌1.83%，盤后下挫2.56%。

蔚來、理想汽車、小鵬汽車股價情況(來源：老虎證券)

截止11月13日收盤，蔚來最新市值為605.8億美元(約3994億人民幣)，小鵬汽車市值為291.5億美元(約1922億人民幣)，理想汽車市值為260.9億美元(1720億人民幣)，三者市值之和達到1158.2億美元(約7636億人民幣)。

但即便是受到做空的影響，三家新勢力上市公司的市值，依然超過美國三大車企(通用市值為約為3887億元、福特市值約為2240億元、菲亞特克萊斯勒市值約為1501億元)的市值之和。

新造車企業(yè)，到底有沒有真材實料?

在11月12日，小鵬汽車公布第三季度財報。次日，理想汽車也公布上市后首份財報，而蔚來將于下周的11月17日公布最新財報。從目前已上交的成績單來看，小鵬汽車與理想汽車都交出了亮眼的數(shù)據(jù)。這也使得，在財報電話會上兩家公司的CEO都表現(xiàn)出極度的自信。

蔚來汽車CEO李斌、理想汽車CEO李想、小鵬汽車CEO何小鵬(從左至右)

或許就像理想汽車創(chuàng)始人李想前兩天所說的，“我確實不關(guān)心股價，因為我也不打算賣，所以股價跟我關(guān)系不大，我還是想把企業(yè)經(jīng)營好、產(chǎn)品做好，這是所有的核心。”

看營收規(guī)模，誰更吸金?

蔚來優(yōu)勢明顯，理想厚積薄發(fā)

根據(jù)三家車企公布的2018年、2019年、2020年上半年業(yè)績，以及最新的Q3財報數(shù)據(jù)顯示：蔚來汽車，近三年來營業(yè)收入均排在首位，且遠高于理想汽車和小鵬汽車。

理想汽車雖然是三家之中最晚實現(xiàn)交付的公司，但理想ONE自交付以來，連續(xù)三個季度實現(xiàn)正增長，今年以來表現(xiàn)出強勁的增長勢頭。

今年上半年理想實現(xiàn)營收27.52億元，Q3實現(xiàn)營收25.11億元，相較于Q2的19.5億元，環(huán)比增長28.9%。理想預計第四季度營收約為31.1億-33.9億元，環(huán)比增長23.9%-35.1%。

相比之下，小鵬汽車今年的表現(xiàn)稍顯疲軟。雖然小鵬在2018年就實現(xiàn)了整車交付，但其在2019年、2020年上半年的營收規(guī)模均遠低于蔚來汽車，而且今年以來，開始被后來者理想汽車趕超。

小鵬汽車今年上半年實現(xiàn)營收10.03億元，不僅與蔚來和理想差距明顯，而且同比下降18.6%。不過，自P7今年5月實現(xiàn)交付之后，小鵬汽車開始實現(xiàn)反彈。

財報顯示，小鵬Q3實現(xiàn)總營收19.9億元，其中汽車銷售收入18.98億元，占到總營收的95%，同比和環(huán)比均實現(xiàn)三位數(shù)增長。其中，P7功不可沒。小鵬Q3總計交付8578輛，P7銷量就占了72.4%，直接推動Q3總營收入同比增長了342.5%。

就目前的形式來看，賣車仍是這三家造車新勢力的營收來源。除了蔚來通過能源體系、軟件付費、APP電商等形式獲取營收。從蔚來的Q2的數(shù)據(jù)來看，92%左右營收來自車輛銷售，2019全年占比在93%左右。而理想汽車和小鵬汽車，目前主要靠賣車營收，銷售收入占到95%~98%以上。

商業(yè)模式多元化不夠清晰的階段，賣車依舊是車企活命的關(guān)鍵。

看交付量，誰賣得更好?

蔚來領(lǐng)跑，小鵬有機會反超理想

對新造車企業(yè)而言，銷量的多少直接決定收入的高低，蔚來、理想、小鵬這三家車企的營收與銷量變化趨勢，也再次佐證這一點。

2020年Q3，蔚來ES8、ES6分別交付4204輛、8700輛，季度交付1.2萬輛。截至今年10月31日，蔚來旗下三款車累計交付逾6.3萬輛，在數(shù)量上，遙遙領(lǐng)先另外兩家新造車勢力。

此外值得注意的是，蔚來第三款量產(chǎn)車型EC6今年9月開始交付，使得蔚來產(chǎn)品更加多元化。不過相較于ES6在交付后的第二個月就實現(xiàn)了4200輛，EC6是一款轎跑SUV，10月份銷量僅為883輛，未來能否打開市場，實現(xiàn)連續(xù)增長，仍有不確定性。

從前期交付數(shù)據(jù)來看，理想汽車可以說是三家車企中成績最亮眼的一位。僅憑理想ONE這一款車型，理想汽車就趕超小鵬，連續(xù)保持三個季度銷量正增長。

2020年Q3理想交付8660輛，環(huán)比增長31%。今年前10個月，理想累計交付2.2萬輛，在三家之中最快突破2萬輛。此外，理想ONE在9月-10月連續(xù)兩個月位居中國新能源(4.370,0.00,0.00%)SUV單一車型的銷量榜首。據(jù)理想汽車聯(lián)合創(chuàng)始人、總裁沈亞楠判斷，11月理想ONE仍有可能保持第一。

根據(jù)乘聯(lián)會公布的10月新能源汽車銷量排行，新造車企業(yè)的產(chǎn)品中，僅理想ONE一款車型入榜，位列第8。

與蔚來、理想走中高端路線不同，小鵬主打中低端，但明顯的價格優(yōu)勢，并沒有促進其銷量增長。2020年上半年，小鵬累計交付5499輛，同比下降23.3%，幾乎是理想的1/2，蔚來的1/3。

小鵬P7今年5月交付后，小鵬交付量開始增長，Q3小鵬交付8578輛，其中P7交付逾6千輛。不過，目前P7補貼后售價區(qū)間為23-35萬，對標特斯拉Model 3，但Model 3已經(jīng)降至27萬，小鵬P7的價格優(yōu)勢將受到一定威脅。

此外，小鵬汽車的勁敵——自主品牌的比亞迪(171.030,-4.87,-2.77%)漢售價區(qū)間21.98-27.95萬，與小鵬P7短兵相接，在漢車型7月上市后，9月實現(xiàn)銷量0.56萬輛，環(huán)比增長 40%，Q3總銷量為1.08萬輛。可以說前有“外敵”，后有“內(nèi)戰(zhàn)”。

從另一個層面來看，蔚來、小鵬、理想都在充電問題上給出解決方案，從用戶痛點出發(fā)，實現(xiàn)刺激銷量增長的效果。

蔚來最在2017年就推出換電模式，曾通過“終身免費”的福利吸引用戶買車。但今年10月，蔚來換電體系的升級，對新購車用戶的免費換電政策有所調(diào)整，增加了諸多限制條件，把“薅羊毛”的可能性降至最低。

但同時也推出BaaS電池租用服務，降低購車成本。并提供靈活升級，既考慮老車主的利益，也保證了新車主的權(quán)益。

小鵬則跟隨蔚來與特斯拉的步伐，在9月北京車展上推出超充免費加電計劃。小鵬汽車CEO何小鵬在財報電話會上表示，截至9月底，小鵬品牌的超級充電站已運營達135座，覆蓋了50座城市。

預計在今年的年底前實現(xiàn)不少于60個城市實施免費超充服務。小鵬在未來幾年將大規(guī)模超高效率的全國超充網(wǎng)絡作為一個戰(zhàn)略投入來做。

理想的思考方式則有些不同，它使用增程式的動力系統(tǒng)，既可以使用電能續(xù)航，也可以使用燃油續(xù)航，在解決“里程焦慮”這一問題上，理想汽車優(yōu)勢明顯，而這也是其上市后迅速打開市場的一個重要原因。

理想汽車創(chuàng)始人李想在財報電話會上表示，公司認為增程不是技術(shù)路線，將其視為類似特斯拉的超級充電站，蔚來的換電站一樣的產(chǎn)品。

“增程是更適合中國中長期市場需求的充電解決方案。具體來講是，把一個發(fā)電機通過智能化的算法控制，有效的放在車上，解決客戶補能便捷性。理想ONE最大的特點是一輛更好智能電動車，只是具備了非常方便的充電條件。”

三兄弟的差異化定位，也體現(xiàn)在毛利率上。

看毛利率，誰能更早實現(xiàn)盈利

理想“成本殺手”，小鵬首度轉(zhuǎn)正

對于蔚來、理想和小鵬來說，今年最大的利好消息，莫過于終于實現(xiàn)毛利率轉(zhuǎn)正，不再是“賣一輛虧一輛”了。

蔚來和理想，處于兩個極端，一個是“豪放”，以2019年的虧損情況計算，蔚來每賣一輛車就虧損55萬。

今年二季度蔚來終于實現(xiàn)毛利轉(zhuǎn)正，為8.4%，車輛毛利率達到歷史最高9.7%。而2019年Q2和今年Q1蔚來車輛毛利率還分別是-24.1%和-7.4%。

成本控制上的優(yōu)異表現(xiàn)，也使得蔚來汽車上半年綜合毛利率達到2.9%，遠高于去年同期的-23%。

另一個則是“摳門”到了極致，理想自交付以來，毛利率就一直為正向水平，且在今年前三季度呈現(xiàn)持續(xù)提升趨勢。

理想汽車Q1、Q2和Q3毛利率分別為8%和13.3%和19.8%。而毛利率的提升則主要得益于部分零部件采購價格的下降，以及理想ONE產(chǎn)量提升帶來的單車制造成本的下降。

根據(jù)此前披露的數(shù)據(jù)，理想Q1單車成本、單車售價分別為26.6萬和29萬，相當于每賣一輛就賺2.46萬元。

李想甚至“摳門”到連翻譯都舍不得請。

理想汽車創(chuàng)始人李想在財報電話會上，全程使用中文在講話，而幫他把講話內(nèi)容翻譯成英文的，是李想的搭檔——理想汽車聯(lián)合創(chuàng)始人沈亞楠。理想汽車一位內(nèi)部人士告訴邦哥，他們在路演時也是這么搭檔的。相比之下，每次的財報電話會上，蔚來創(chuàng)始人李斌需要一位專門的翻譯為其逐句轉(zhuǎn)述為英文。

但在開源節(jié)流的同時，投資未來也極為重要。

看研發(fā)投入，誰才是真材實料

據(jù)創(chuàng)業(yè)邦粗略估算，2016年-2020年上半年，蔚來汽車在研發(fā)上的投入達到136億元，平均每年研發(fā)投入約為30億元。今年以來在研發(fā)上的投入有所減少。

小鵬和理想在研發(fā)投入上雖不像蔚來那么闊綽，但也在全力投入。

從2018年-2020年Q3，小鵬汽車研發(fā)總投入為43.85億元。2019年，小鵬的研發(fā)費用率為89%，今年上半年降低至63%。目前小鵬共有研發(fā)人員1569名，占比達到42.7%。

相比以上兩家，理想汽車投入相對較少，2018年-2020年Q3，理想汽車總研發(fā)費用為26.86億元，目前理想汽車研發(fā)團隊共有1005人。

做一個不恰當，但很有必要的對比。

據(jù)比亞迪年報數(shù)據(jù)顯示，公司2019年研發(fā)費用56.29億元，同比增長12.83%。相比之下，另外兩家自主品牌中，長城在2019全年的研發(fā)支出總額42.48億元，吉利汽車集團2019年在研發(fā)上的支出為30.67億元。

由此可見，能擠進國產(chǎn)品牌研發(fā)投入第一梯隊的，只有蔚來一家。

看凈虧損，誰最燒錢

理想收窄，小鵬擴大

盡管三家今年三季度均取得了不錯的銷量成績，同時車輛毛利也實現(xiàn)轉(zhuǎn)正，但從長期來看，離公司真正實現(xiàn)全面盈利，仍然有較長的路走。

具體而言，理想汽車今年Q1、Q2和Q3凈虧損分別為7710萬元、7520萬元和1.07億元，第三季度凈虧損環(huán)比增長42.2%。

但在非美國通用會計準則下，理想Q3凈利潤為1600萬元，而第二季度凈虧損為1.59億元，意味著Q3實現(xiàn)扭虧為盈。

此外，今年11月6日，理想汽車宣布召回10469輛理想ONE電動汽車。有市場分析認為，召回帶來的成本或?qū)⒂绊懤硐隥4財務數(shù)據(jù)。

在Q3財報電話會上，沈亞楠稱，召回預計在3個月內(nèi)完成，并未造成對成本和新增訂單的重大影響。“新訂單增長勢頭與之前一樣，召回事件影響金額約為1000萬元。” 顯然，該金額相比理想汽車單季25億的營收，只是一點皮毛。

蔚來汽車向來是“燒錢大戶”，不過今年上半年虧損率已經(jīng)收窄為-56.3%，去年同期這一比例高達-188.2%，2019年全年虧損率則為-144.4%。

小鵬汽車Q3凈虧損為11.48億元，與去年同期凈虧損7.763億元相比，有所擴大。財報顯示，其虧損除用于運營、研發(fā)外，主要與上市后股權(quán)激勵息息相關(guān)。

看現(xiàn)金流，誰最土豪?

理想、小鵬現(xiàn)金儲備充裕

根據(jù)財報，理想Q3經(jīng)營性現(xiàn)金流為9.30億元，環(huán)比大幅增長105.8%，同時自由現(xiàn)金流為7.50億元，環(huán)比增長149.3%，上述兩個指標連續(xù)兩個季度皆為正。

此外，截至第三季度末，理想汽車現(xiàn)金儲備為189億元，相比2019年的37億元，翻了5倍。

截至今年9月30日，小鵬汽車擁有現(xiàn)金、現(xiàn)金等價物、受限資金和短期投資共計人民幣199億元。

第三季度，小鵬汽車成功完成9億美元的C+融資和17億美元IPO融資，一共融資接近26億美元。對于小鵬汽車來說，當前現(xiàn)金流還算比較充裕。

無論是小鵬還是理想，這些資金的大頭將會流向自動駕駛。

理想汽車聯(lián)合創(chuàng)始人沈亞楠在專訪中曾向創(chuàng)業(yè)邦表示，智能自動駕駛方面的投入占比會越來越高。按照預估，到了2023年的時候，在研發(fā)占比上，智能化的投入就會超過其他所有的部分之和。甚至每年開發(fā)車型的投入都要小于在智能自動駕駛方面投入。

此前，小鵬汽車CEO何小鵬也說，相信小鵬汽車是中國唯一一家全棧自研自動輔助駕駛軟件和智能座艙整車企業(yè)。而蔚來也在近日，被爆出開始自研芯片，并已在近期推出NOP自動輔助駕駛系統(tǒng)，再度拉近與特斯拉的技術(shù)差距。

寫在最后

香櫞“做空”蔚來主要有三大方面。

其一，蔚來汽車面臨來自特斯拉的競爭，導致股價在高位難以為繼。日前，國產(chǎn)特斯拉Model Y已完成工信部的申報工作。其二，香櫞認為蔚來汽車估值過高。目前蔚來估值是未來12個月銷售額的17至18倍，而特斯拉為9倍，雙方差距創(chuàng)下歷史新高;其三，其中充斥著大量的投機者。

香櫞認為，“押注中國汽車市場電氣化轉(zhuǎn)型有更好的方法，現(xiàn)在是時候獲利了結(jié)，并尋找下一個顛覆性技術(shù)了。”

而一位自主品牌車企的高管近日在交談中，也向邦哥坦言，對于新造車企業(yè)股價的暴漲，需要等到1年、2年后再去看。如果到那個時候，它們的股價依舊能保持這樣的增長，才能說明它們有真正的價值。

三家新造車企業(yè)的高估值能持續(xù)多久，沒有答案。可以確定的是，蔚來小鵬理想，是一條船上的兄弟。誰先掉下船，對于另外兩人都是危險的信號。【責任編輯/安寧】

來源：創(chuàng)業(yè)邦

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